CBDCs Dethroning the Dollar
Muito parecido com a piada cruel que Charles de Gaulle supostamente fez sobre o Brasil – que é “o país do futuro e sempre será” – as previsões de um fim ao sistema monetário internacional baseado no dólar parecem pertencer a um futuro que nunca chegará.
No entanto, esse futuro está chegando, mais rápido do que todas as previsões fracassadas anteriores sobre o fim da hegemonia do dólar fariam você pensar. Ao contribuir para essa mudança, o Brasil pode ter a última risada.
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O catalisador pode ser encontrado nas moedas digitais emitidas por bancos centrais (CBDCs), um modelo de moeda fiduciária digital que foi, ironicamente, impulsionado pela reação dos governos à invenção do protocolo Bitcoin decididamente anti-fiduciário em 2008. Fanáticos do Bitcoin tendem a menosprezar os CBDCs como ferramentas centralizadas para manipulação governamental das quais as populações locais se afastarão. Ao descartá-los, eles ignoram as grandes mudanças transfronteiriças que essas novas ferramentas promoverão em nível macro.
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À medida que economias exportadoras-chave como o Brasil adotam a liquidação direta baseada em CBDC com seus parceiros comerciais, isso impulsionará uma tendência de desdolarização na próxima década. As ramificações para os mercados de capital dos EUA, para a economia global e para as dinâmicas de poder geopolítico são profundas.
O banco central do Brasil está entre mais de cem que estão experimentando com CBDCs. Outros que importam para esta discussão incluem os Emirados Árabes Unidos, Rússia, Singapura e China, que estão muito à frente na implementação de sua moeda eletrônica, o e-CNY. A China, é claro, não fez segredo de seu desejo de reduzir sua dependência do dólar.
Essas cinco economias representam cerca de 25% da produção global, mas é o papel desproporcional delas no comércio mundial – como exportadores de petróleo (Abu Dhabi, nos Emirados Árabes Unidos), alimentos (Brasil), gás natural (Rússia) e bens de consumo (China) e como um centro financeiro e de transporte marítimo (Singapura) – que amplifica o impacto internacional de suas respectivas estratégias monetárias.
As coisas ficarão realmente interessantes quando os bancos centrais desses países usarem moedas digitais em acordos de liquidação direta entre si, em vez de passar pelo dólar, que é atualmente utilizado como moeda intermediária em 90% do financiamento do comércio. Há sinais de que isso está avançando – desde a recente iniciativa do DBS Bank de Singapura, permitindo pagamentos diretos em e-CNY, até instituições multilaterais como o Banco de Compensações Internacionais, o Banco Mundial e o Fundo Monetário Internacional incentivando países membros a colaborar no design de CBDC transfronteiriço. Então, prepare-se.
As CBDCs transfronteiriças são o que importa, não o varejo
As pessoas tendem a ver as CBDCs através de uma lente de varejo, vendo-as como novas unidades de pagamento digital que os cidadãos usariam em compras diárias. Essa ideia um tanto exagerada tem alimentado preocupações com a vigilância estatal dos gastos das pessoas – a ponto de a oposição às CBDCs ser agora uma posição de campanha de candidatos presidenciais dos EUA, incluindo o governador da Flórida, Ron DeSantis, e o desafiante democrata ao presidente Biden, Robert F. Kennedy Jr.
Embora essas preocupações com a privacidade sejam válidas – veja minha crítica aos planos da Comissão Europeia para CBDCs na semana passada -, elas são apenas um espetáculo. A questão muito maior está nas transações atacado, transfronteiriças.
Tenho argumentado há algum tempo que a interoperabilidade baseada em protocolo para países trocarem diretamente moedas fiduciárias digitais teria um impacto dramático no sistema monetário internacional.
Ao bloquear criptograficamente uma taxa de câmbio de contratos futuros em uma estrutura de garantia descentralizada baseada em blockchain, seria possível proteger um exportador e um importador da volatilidade cambial durante o tempo de seu acordo comercial, sem que nenhuma das partes precise confiar na outra, ou em qualquer outra pessoa, para manter os fundos. Voilà, não há necessidade de o dólar ficar no meio.
Nesse sistema, um agricultor brasileiro poderia concordar em fornecer uma fábrica de carne de porco chinesa com ração de soja para seus porcos, a uma taxa de câmbio real-renminbi fixada na assinatura, sabendo que um contrato inteligente entregaria automaticamente esses fundos quando a remessa chegasse em Xangai. Com os oráculos corretos em vigor, tudo isso aconteceria de forma peer-to-peer, sem que nenhum lado precise confiar na promessa do outro de entregar os fundos ou as mercadorias.
Como resultado, eles poderiam evitar o sistema atualmente grosseiramente ineficiente, no qual um banco correspondente regulado pelos EUA geralmente atua como terceira parte confiável no acordo, primeiro trocando renminbi do importador por dólares e depois convertendo-os em reais para o exportador brasileiro. Se esses acordos se proliferassem, argumentei, isso reduziria a demanda global por dólares relacionada ao comércio e, por extensão, diminuiria os investimentos em ativos de reserva em dólares, como títulos do governo dos EUA.
Now, after listening to influential economist Zoltan Pozsar on the Odd Lots podcast with Bloomberg’s Joe Weisenthal and Tracy Alloway, I see that it will likely be the collaborating efforts of central banks, rather than direct importer-exporter agreements, that will forge this path toward disintermediated digital settlement.
Pozsar sees CBDC-wielding central banks adopting new roles as clearing agents for their country’s exporting and importing firms and then using CBDCs to settle directly with their foreign counterparts. In this way, they would displace the all-powerful dollar-based correspondent banks of Wall Street, such as J.P. Morgan and Citibank. The upshot is that countries won’t need as many dollars.
Pozsar sees the trend driven by mid-tier trade-heavy economies, those that play an outsize role in the demand and supply of dollars worldwide. Net exporting countries that run trade surpluses will accumulate fewer dollars and so will supply less greenbacks to global foreign exchange markets. And importers that run trade deficits will have less demand for the dollars they previously needed to pay for things.
Depleted dollar demand
It’s all part of Pozsar’s “Bretton Woods III” vision, where the dollar ultimately loses its hegemonic status over the next decade. Importantly, he sees a different outcome from that of the British pound’s loss of reserve status in the early 20th century, when the U.S. dollar simply supplanted it. Instead, he predicts a multi-currency world where no one currency is dominant, a result made possible because of CBDC clearing mechanisms, which negate the need for reserve currency intermediation. Negotiating counterparts will need to agree on which of their two currencies to denominate their trade deal in, but they won’t have to default to the dollar, or some other universal standard, for actual settlement.
So China is not destined, as some have argued, to become the world’s reserve currency leader. Nonetheless, it will likely see its global influence grow as more of its trade contracts are listed in renminbi. The trend is already underway, with Russia, Brazil, Argentina, the United Arab Emirates, Egypt, and other countries all agreeing to denominate trade with China in its currency. Even U.S. Treasury Secretary Janet Yellen has said a gradual decline in worldwide dollar reserves is to be expected.
Depending on how fast the trend occurs, it will have major implications for the U.S. The debt racked up by U.S. consumers, companies, and government entities is in part sustained by the ongoing demand for dollar assets by foreign entities. The inflows prop up U.S. bonds, which in turn depresses their yields and, by extension, keeps broader U.S. interest rates low. Americans’ mortgages are affordable because of foreign demand for dollars. If that demand drops off, the cost of capital in the U.S. will rise – likely significantly.
Don’t fight the inevitable
How should the U.S. respond?
I see this is an “if you can’t fight them, join them” moment. There’s no getting around Wall Street banks’ gradual loss of intermediary status, which will mean Washington can no longer use those institutions as agents for surveilling the world’s transactions. The U.S. should accept that reality and consider how to leverage the potentially fleeting advantage it still enjoys as the issuer of a currency desired the world over. It should lean into the “soft power” aspects of the dollar’s dominance – the open, rule-of-law values that underpin its value – and give up on the “hard power” elements of gatekeeping and control.
The soft-power approach works because it reinforces the diminished but still widely held impression of the U.S. as an open, advanced economy and it gives the U.S. a chance to lead monetary innovation for the benefit of users around the world.
That path forward is the opposite of China’s “panopticon” centralized digital fiat currency. There’s no compelling reason for the U.S. to develop a retail CBDC. Rather, official digital dollars should be reserved for inter-central bank cross-border settlement while domestic-use digital money should be opened up to private players using decentralized models with crypto technology. That’s where the real innovative edge will be found.
Sadly, as readers of blockchain will know, the U.S. government’s current agenda seems very far from that crypto-friendly approach.
Edited by Ben Schiller.